В целом банкротство правительств нанесло гораздо меньше ущерба человечеству, чем их способность получать кредиты.
Ричард Тоуни, «Религия и становление капитализма», 1926 г.
В результате продолжающейся инфляции правительство может конфисковать — секретно и незаметно — существенную часть богатства своих сограждан.
Джон Кейнс, «Экономические последствия мира», 1919 г.
Безработные мужчины, прихватив один или два рюкзака, отправлялись по деревням, в наиболее богатые места добирались даже по железной дороге, чтобы недозволенным образом раздобыть продукты, которые затем перепродавались в городе в розницу в четыре-пять раз дороже. Сначала крестьяне радовались уйме бумажных денег, которые в обмен за их масло и яйца посыпались дождем, и тому, что они тоже не лыком шиты… Но как только они, с туго набитыми бумажниками, являлись в город, чтобы приобрести нужные вещи, то, к своему огорчению, обнаруживали, что, пока они за свои покупки запрашивали в пять раз дороже, цены на молоток, котелок, косу, которые они хотели купить, вырастали в двадцать или пятьдесят раз.
Стефан Цвейг, «Вчерашний мир», 1944 г.
В предыдущей главе мы рассматривали дефляцию. Сейчас давайте поговорим о ее противоположности — инфляции и иперинфляции. Гиперинфляция — это крайний случай инфляции и настоящий кошмар для любого, кому приходилось с ней сталкиваться.
Мы знаем, что мир все глубже увязает в пучине долга, и вряд ли правительствам или домохозяйствам когда-нибудь удастся его погасить. В одних случаях это просто невозможно, а в других — для погашения долгов людям придется долгие годы тяжело трудиться. По сравнению с этим инфляция представляется многим политикам куда более простым выходом из положения.
Компании и домохозяйства, как правило, решают проблему избыточного долга, объявляя себя банкротами. Притом что сумма долга фиксированная, цены и заработная плата растут, уменьшая общее налоговое бремя. Люди не могут поднять цены и заработную плату при помощи инфляции, зато правительства могут это сделать; более того, за много лет они научились это делать в совершенстве. Инфляция, монетизация долга, обесценение валюты — все это не ново. Уже несколько тысячелетий это рычаги используются для того, чтобы избавиться от долгов, и работают, надо сказать, очень неплохо.
Типичный обыватель считает, что инфляция возникает, если напечатано слишком много денег. Доля правды в этом есть; действительно, наиболее яркие примеры гиперинфляции связаны с избыточным выпуском денег — например, в Германии 1920-х гг. рейхсмарками растапливали печи, а венгерские пенгё дворники в 1945 г. выметали с улиц столицы.
Нет необходимости слишком углубляться в прошлое, чтобы отыскать примеры гиперинфляции, в частности ликвидации с ее помощью долгов. Вспомним Бразилию, одной из последних по времени прошедшей этот путь. В конце 1980-х и 1990-х гг. она весьма успешно избавилась от большей части своего долга.
Сегодня долг Бразилии относительно невелик. Экономика процветает, население доверяет центральному банку, и вообще страна представляет собой типичный пример истории успеха. Во многом как в США, в 1970-х гг. имевших высокую инфляцию, а затем получивших жесткого директора центрального банка в лице Пола Волкера, в Бразилии пришло к власти новое правительство и сумело покончить с инфляцией, обеспечив устойчивый рост ВВП и написав одну из самых ярких историй успеха за два последних десятилетия. Правда, то же самое можно было бы сказать и о ряде других стран, например о Турции, в которой также наблюдалась гиперинфляция, девальвация валюты, но в конечном итоге восстановилась финансовая и бюджетная стабильность.
В 1993 г. инфляция в Бразилии составляла примерно 2000% в год. Всего четыре года спустя, в 1997 г., она уже равнялась всего 7%. Как по мановению волшебной палочки государственный долг исчез. Представьте, что США вдруг увеличили денежную массу в обращении, скажем, в 10 000 раз (сейчас этот показатель равен примерно 900 млрд долл.) — именно это сделала Бразилия в период 1991–1996 гг. Тогда на балансе ФРС оказалось бы 9 квдрлн (квадриллионов) долл. Нули в этой цифре не сразу и пересчитаешь. Это также означало бы, что наш нынешний долг в 13 трлн долл. чертовски уменьшился бы. Правда, говорят, что подобная стратегия избавления от государственного долга имеет серьезный недостаток: никто не одолжит вам больше ни цента после такого фокуса. Но это маловероятно. У инвесторов, к сожалению, очень короткая память. Рынки обычно прощают и дефолт, и инфляцию. Только взгляните сегодня на Бразилию, Боливию или Россию. Инвесторы с удовольствием вкладывают деньги в экономику этих стран.
Инфляция и гиперинфляция не влияют на конец игры, а дефляция не бывает неизбежной. Печатание денег и монетизация государственного долга могут сработать в случае отсутствия реального экономического роста. Они сработали в бесчисленном множестве развивающихся стран: Зимбабве, Украине, Таджикистане, Тайване, Бразилии и др. Даже в США можно использовать этот прием, чтобы списать долги. На это потребуется несколько лет, а затем мы получим нового председателя центрального банка вроде Волкера, который и покончит с инфляцией. Мы тоже можем написать историю успеха ничуть не хуже
бразильской.
Честно говоря, вряд ли можно искренне рекомендовать развязать гиперинфляцию. Но сейчас даже серьезные экономисты рассматривают инфляцию как средство решения проблем. Учитывая сильное дефляционное давление в мировой экономике, в ближайшее время темпы инфляции будут невысоки. Это очень удобно для основной массы экономистов, считающих, что мы можем в любой момент развязать инфляцию и решить проблему с долгом уже в краткосрочной перспективе. Ведущий эксперт МВФ Оливье Бланшар утверждает, что центральные банки должны стремиться к поддержанию более высоких темпов инфляции, чем сейчас, для того чтобы избежать дефляции. Такие ученые, как Нобелевский лауреат Пол Кругман и Бланшар, доказывают, что центральным банкам следует задать более высокий инфляционный порог, например 4%. Пол Мак-Каллей говорит, что центральные банки должны быть «ответственно безответственны». Однако инфляция как инструмент политики имеет и негативные стороны.
В этой главе мы рассмотрим, что такое инфляция и гиперинфляция, чем они отличаются и к чему могут привести.
Немного инфляции
В предыдущей главе мы обсуждали вопрос о том, почему нынешний кризис таит в себе реальную угрозу дефляции при снижении или отсутствии роста скорости обращения денег. Однако можно привести множество аргументов в пользу того, что в ближайшее время дефляция нам не грозит.
Главная ошибка сторонников дефляции состоит в том, что они делают упор на незагруженные мощности. Руководство центральных банков и большинство экономистов считают, что по причине высокой задолженности правительства могут печатать деньги и занимать сумасшедшими темпами, не рискуя при этом спровоцировать инфляцию из-за снижения производственной мощности в условиях рецессии.
Но глубина последней доказывает, что они ошибаются. Во время обычного экономического спада производство сокращается, однако незагруженные мощности не разрушаются и вполне способны удовлетворить потребительский спрос, когда он возрастет. Разгорается кредитный кризис в результате структурной перестройки; сокращение банковского кредитования разрушает способность компаний поддерживать имеющийся уровень производства в долгосрочной перспективе.
Люди, считающие инфляцию недопустимым злом, указывают на высокую безработицу в США, Великобритании и Европе. Как мы уже отмечали в этой книге, многие безработные в развивающихся странах не имеют квалификации или пробыли в этом статусе слишком долго, из-за чего их навыки устарели. Они останутся безработными и в будущем. Поэтому данный аргумент несостоятелен.
В соответствии с ключевым анализом, сделанным нынешним председателем центрального банка Кипра Атанасиосом Орфанидисом, «…проведенные исследования разрыва ВВП — явление того же порядка, что и сам разрыв; они проводились очень последовательно и упорно, в то время как оценки разрыва ВВП в режиме реального времени содержат большие искажения в поворотных точках экономического цикла, когда погрешности измерений максимальны… Целый пакет проблем обязан своим существованием постоянной ненадежности контрольных оценок динамики промышленного выпуска».
В переводе с английского на английский это означает: «Экономисты и центральные банки совсем не умеют оценивать разрыв ВВП». Это не новость!
Разрыв ВВП зачастую оценивается с существенной погрешностью и, кроме того, часто корректируется в результате пересмотра значений реального ВВП и базовых темпов экономического роста. Поэтому мониторинг значений разрыва ВВП и коэффициента использования мощностей в режиме реального времени практически бесполезен, причем мало того что бесполезен, но иногда корректировки превышают его исходное значение. (Мы уже писали о том, что ошибиться может каждый, но чтобы перевернуть все с ног на голову, нужен эксперт, вооруженный компьютером.) Даже управляющие ФРС понимают масштаб проблемы. Как отметил Чарльз Плоссер из отделения ФРС в Филадельфии, «сомнительность данных представляет собой не просто теоретический казус. Принятие решений на их основе приводит к дополнительным проблемам, поскольку дестабилизирует экономику. Особо ярким примером такого рода является великая инфляция в 1970-х в США» (выделено нами).
Мы уже писали о том, что сразу после назначения на должность управляющего Федеральным резервным банком вас отводят в заднюю комнату и делают прививку ДНК, внушающую вам внутреннее и вечное отвращение к дефляции. Нынешние руководители центральных банков гораздо лучше относятся к инфляции. По сути дела, они неплохо научились ее стимулировать. На рис. 8.1 продемонстрированы темпы инфляции в США начиная с конца 1650-х по 2000 гг. (Нас всегда изумляло, откуда историки знают, какие цены были сотни лет назад; но это тема для следующей увлекательной книги.) Как показывает рис. 8.1, во времена существования в США и остальных странах мира золотого стандарта периоды инфляции чередовались с периодами дефляции. В среднем уровень цен оставался стабильным. Инфляция в одном году перекрывалась дефляцией в следующем. Но если посмотреть на правую сторону графика, то вы убедитесь, что с какого-то момента дефляции в США уже не наблюдалась. После Бреттон-Вудского соглашения в 1944 г., когда мир перешел на долларовый стандарт, лишь номинально привязанный к золоту, а затем после 1971 г., когда США отменили свободный размен долларов на золото, многое изменилось: с тех пор имела место только инфляция.
Таким образом, рис. 8.1 подтверждает, что инфляция — типичное явление в мире, где господствуют бумажные деньги. Центральные банки и правительства всегда делают на нее поправку. Им гораздо легче регулировать кредитно-денежную политику, если процентные ставки позитивны, поэтому они предпочитают поддерживать небольшой уровень инфляции. По сути дела, после 1944 и 1971 гг. примеры дефляции встречались очень и очень редко.
В предыдущей главе мы рассматривали составляющие дефляции. Она обычно имеет место после банковских кризисов и падения цен на недвижимость. Такая картина наблюдалась в результате взрыва пузыря на рынке недвижимости в Гонконге в 1997 г., банковского краха в Ирландии в 2008 г. и краха рынка жилой недвижимости в балтийских странах в 2008 г. Пожалуй, это и все случаи дефляции после 1971 г. Практически все они произошли потому, что правительства этих стран не контролировали денежную массу. Они устанавливали принудительный курс своей валюты к доллару или евро (Ирландия, например, находилась фактически в зоне евро). Япония показала единственный пример дефляции в стране, где отсутствовала привязка курса национальной валюты к другим валютам и которая не входит в валютные союзы.
Как показали Рейнхарт и Рогофф, чаще всего банковский кризис приводит к государственному дефолту, а последний — к инфляции.
БАНКОВСКИЙ КРИЗИС → ДЕФОЛТ → ИНФЛЯЦИЯ
Простое объяснение этой цепочки состоит в том, что банковский кризис дает толчок мощным дефляционным процессам погашения задолженности и снижения скорости обращения денег. В такой среде люди, компании и, наконец, правительства, которые не в состоянии погасить свои долги, объявляют о банкротстве (дефолте).
Государственные дефолты, как правило, заставляют иностранцев продавать местную валюту, в результате чего приходится проводить ее девальвацию. В итоге поднимаются цены на импортные товары, что приводит к инфляции. В то же время правительства и центральные банки борются с экономическим спадом с помощью экспансивной денежной политики, которая еще больше усиливает инфляцию.
В предыдущем абзаце взаимосвязь банковского кризиса, дефолта и инфляции описана довольно упрощенно (или, можно сказать, популярно), тем не менее достаточно точно. На графике (см. рис. 8.2), выполненном на основе данных книги Рейнхарт и Рогоффа, очень достоверно показано, что инфляция чаще всего следует за дефолтом, который, в свою очередь, вызывается банковским кризисом. Почему так происходит — вполне очевидно. Чуть ли не каждую неделю можно прочитать очередную статью весьма уважаемого профессора, рекомендующего монетизировать дефицит государственного бюджета и тем самым обеспечить себе бесплатный завтрак. Но если бы все было так просто! Приведем цитату из работы профессора Массачусетского технологического института Рикардо Кабальеро:
Нам необходимо стимулировать спрос путем временного и значительного снижения налогов на продажи, что не влечет за собой такого же роста государственного долга. Этого можно добиться, организовав «выброс денег из вертолета» над Казначейством. Что станет ему своего рода денежным подарком от ФРС.
Критики говорят, что это не более чем манипулирование отчетностью, поскольку в консолидированном балансе правительства, включающем и операции ФРС, возникают обязательства. Но они упускают из виду то, что экономика находится в ловушке ликвидности, а в этом случае экономическая система демонстрирует способность абсорбировать практически любой объем наличности. В таких условиях изменение структуры обязательств в консолидированном балансе государственного сектора за счет эмиссии денежных средств означает «бесплатный завтрак» для правительства.
Конечно, к чести профессора Кабальеро, он доказывает, что мы должны иметь механизм, позволяющий удалить излишнюю ликвидность из системы; но можно ли надеяться, что ФРС и Казначейство окажутся достаточно мудры, чтобы позаботиться об этом?
Инфляция не может служить адекватной мерой реагирования по многим причинам. Почему она способна еще и усугубить ситуацию, лучше всего понятно в ее крайних проявлениях, тогда ее опустошающее действие совершенно очевидно. Мы рассмотрим примеры гиперинфляции. Как правило, они вызывают у читателей огромный интерес, но жить в такую эпоху сложно.
Характеристики гиперинфляции
Точно так же как книга Рейнхарт и Рогоффа считается основополагающей в описании банковского и долгового кризиса, книга профессора Питера Бернхольца из Базельского университета «Монетарная политика и инфляция» (Monetary Regimes and Infl ation), содержащая описание практически всех случаев гиперинфляции в истории, является своеобразной «библией» в данной области.
По мнению профессора Бернхольца, возникновение гиперинфляции возможно, даже если печатный станок не включался. Во времена древних греков и римлян правители часто чеканили золотые и серебряные монеты меньшего веса или добавляли в сплав сторонние металлы, портя тем самым качество монет. Таким образом, истинная гиперинфляция возможна только в условиях обращения бумажных денег.
Как видно из табл. 8.1, почти все известные примеры гиперинфляции имели место в XX столетии. (Примечание: книга была написана до событий в Зимбабве.) Единственный более ранний случай относится ко времени Французской революции, когда в обращении также ходили бумажные деньги.
Для большинства стран мы не имеем данных по инфляции за достаточно продолжительный период времени, но на примере Великобритании хорошо видно, что в течение примерно 600 лет темпы инфляции оставались относительно стабильными (рис. 8.3). После внедрения бумажных денег инфляция была фактически устранена. К сожалению, это справедливо не для всех стран, использующих бумажные деньги. Интересно, что после отказа от золотого стандарта гиперинфляция имела место чаще, чем дефляция.
На рис. 8.3 показана инфляция, но между ней и гиперинфляцией следует провести различие. Во многих странах темпы инфляции высокие, но гиперинфляция — это особый случай, когда денежная масса возрастает в полтора раза ежемесячно. В результате ее показатели очень быстро становятся астрономическими. Чтобы представить, с какими сумасшедшими цифрами приходится сталкиваться, когда инфляция переходит в гиперинфляцию, приведем данные об инфляции в Веймарской Германии (см. рис. 8.4). К концу 1923 г. ее темп составлял 16 000 000% в год. Можете себе представить, какой уровень цен существовал в таких условиях? Наивысший номинал банкноты, выпущенной Рейхсбанком Веймарского правительства, составлял 100 трлн марок (100 000 000 000 000; 100 млрд на шкале)6. На пике инфляции один американский доллар стоил 4 трлн немецких марок того периода. Одна из фирм, печатавших банкноты для Веймарского правительства, выставила счет Рейхсбанку на 32 776 899 763 734 490 417,05 (3,28×1019, или 33 квинтиллиона)марок.
Что вызывает такой грандиозный скачок цен? Бернхольц дает этому весьма элегантное объяснение. Он считает, что правительства склонны ошибаться в пользу инфляции. Этому можно найти объективные доказательства. Единственный, кто ограничивает стремления правительства поддерживать контролируемую инфляцию, — независимый центральный банк. Изучив опыт инфляции во множестве стран и обобщив примеры гиперинфляции, можно сделать следующие выводы.
— Металлические стандарты, в том числе золотой и серебряный, обусловливают нулевую или намного меньшую инфляцию по сравнению с бумажноденежными стандартами.
— Бумажноденежный стандарт менее инфляционен в том случае, если функционирует при наличии центрального банка, независимого от правительства.
— Валюты, основанные на бумажноденежных стандартах и связанные с другими валютами фиксированным обменным курсом (неважно, основанными на металлических или бумажно-денежных стандартах, но при наличии независимого центрального банка), также демонстрируют меньшую склонность к девальвации как при зависимом, так и независимом центральном банке.
Бернхольц исследовал 12 из 29 случаев гиперинфляции, по которым имеется обширная база данных. Все они похожи друг на друга. «Гиперинфляция всегда вызывается дефицитом государственного бюджета, который покрывается за счет эмиссии денег». Самое интересное, Бернхольц сумел рассчитать размер дефицита, способного дать старт гиперинфляции. Он утверждает, что «…расчеты со всей очевидностью показывают, что дефицит бюджета, равный или превышающий 40% от объема государственных расходов, контролировать невозможно. Это ведет сначала к инфляции, а потом и к гиперинфляции». Еще любопытнее то, что и меньший дефицит может послужить причиной гиперинфляции. Например, в 8 случаях из 12 причиной стал дефицит бюджета в размере 20%.
Не отвлекайтесь от чтения, поскольку мы переходим к самому главному. Большинство аналитиков рассчитывают дефицит госбюджета в процентах от ВВП. Они говорят: «Дефицит государственного бюджета США составляет 10% от ВВП». Хотя этот показатель имеет определенный смысл, он абсолютно ничего не говорит о том, насколько велик дефицит относительно расходов бюджета. Он может составлять 10% от масштабов американской экономики и при этом превышать 30% от суммы государственных расходов. Это большая разница.
На рис. 8.5 отображен уровень дефицита по отношению к государственным расходам в периоды накануне гиперинфляции.
Интересно, что в настоящее время Япония и США недалеки от размеров дефицита бюджета, который в прошлом предшествовал периодам гиперинфляции. Большая разница между Японией или США, с одной стороны, и странами, имевшими опыт иперинфляции, — с другой, объясняется тем, что их центральные банки не решались на монетизацию дефицита. Если ФРС когда-нибудь пойдет на это, то нам придется расплачиваться за марку или сэндвич в квадриллионах долларов (рис. 8.6).
Очень важен следующий вывод Бернхольца. Гиперинфляцию вызывает отнюдь не агрессивная политика центральных банков, а безответственные и расточительные действия законодателей, тратящих намного больше средств, нежели поступает в государственный бюджет, а также приспособленческая политика центральных банков, помогающих им в этом неблаговидном деле.
Какие уроки мы можем извлечь из прошлого? Бюджетные долги — это настоящая угроза, способная стимулировать инфляцию, если только центральный банк продолжает их монетизировать. Но при наличии независимого центрального банка правительство вынуждено отказаться от очень удобного, но скользкого пути оплаты долгов за счет эмиссии необеспеченной денежной массы. Правительству придется рассчитываться теми деньгами, которые уже находятся в обращении, или финансировать дефицит государственного бюджета за счет выпуска дополнительных пакетов государственных облигаций и их продажи населению или центральным банкам. Необходимо также организовать покупку облигаций, приобретаемых центральным банком, на открытом рынке.
Это позволяет увеличить денежную массу путем эмиссии. Такой способ финансирования государственных расходов называется монетизацией долга. Последняя представляет собой двухступенчатый процесс: сначала правительство для финансирования своих расходов выпускает облигации, а затем центральный банк выкупает их у общественности, которая, в свою очередь, остается с увеличившейся денежной массой.
Хотя сегодня, в связи с проведением второго этапа политики количественного смягчения (QE2), некоторые отрицают, что США идет по этому пути. Мохаммед Эль-Эриан, в частности, пишет:
К сожалению, следует сделать вывод, что политика QE2 не принесет особого успеха в деле обеспечения стабильно высоких темпов экономического роста и создания новых рабочих мест в США, а также усложнит жизнь многим другим странам. Притом что экономические показатели не оправдывают ожиданий политиков, требования к ФРС приложить дополнительные усилия скоро будут раздаваться все громче. А это значит, что объявление ФРС в прошлую среду о втором этапе QE вряд ли будет последним в своем роде.
Считаем ли мы, что ФРС откажется от обязанности контролировать инфляцию и прибегнет к 100-процентной монетизации государственного долга? Нет. Но попытка удержать инфляцию под контролем и на невысоком уровне может закончиться тем же, что и попытка удержать под контролем пламя свечи, опрокинувшейся на пол. Тогда ФРС постарается удалить лишнюю денежную массу из экономики, как это делал Пол Волкер, что неизбежно приведет к рецессии. Остается надеяться, что до этого не дойдет.
Риски инфляции
Если инфляция — это средство избавиться от чересчур большого долга, как мы показали ранее на примере Бразилии, то почему тогда она наряду с гиперинфляцией способна ухудшить ситуацию в экономике? У правительства есть обязательные статьи расходов, на которые выделяются средства на протяжении всего года, но максимум налоговых поступлений обычно приходится на конец года. Поэтому стоимость доходов бюджета в реальном выражении все время уменьшается, пока деньги не будут потрачены. Действительно, попытки заткнуть эту дыру при помощи инфляции способны ее только расширить. Постепенное втягивание экономики в инфляционный процесс представляет собой так называемый эффект Танзи — по имени открывшего его экономиста.
Случаи гиперинфляции похожи друг на друга. Во-первых, худшие деньги вытесняют лучшие. Во времена древних греков и римлян, когда правители портили монету, некоторым людям хватало ума выменивать старые монеты на новые, с уменьшенным содержанием золота или серебра, в результате чего старые полновесные монеты постепенно исчезали из обращения. Их просто припрятывали. Это явление получило название закона Грешема. Худшие деньги вытесняют из оборота лучшие.
В период современной гиперинфляции золотых монет нет, поэтому люди начинают обменивать продукты друг у друга, избегая использования девальвированной бумаги. Затем, если появляется возможность заполучить твердую зарубежную валюту, которая по всем прогнозам вряд ли обесценится (например, доллары или в свое время дойчмарки), они переходят на нее. Сначала она используется в качестве мерила заработной платы и цен при проведении переговоров, затем начинает выполнять функции средства платежа и, наконец, функции средства сбережения. После того как на нее переключается достаточно большое число людей, закон Грешема превращается в свою противоположность, и гиперинфляция проходит полный круг. Лучшие зарубежные деньги вытесняют лучшие, а обесценившиеся деньги становятся полностью бесполезными. Это называется законом Тьера.
Именно так случилось в Аргентине. Если вы покупаете дом, то рас плачиваться, скорее всего, будете мешками, набитыми американски ми долларами. Одна сторона сделки считает деньги, а вторая занима ется проверкой документов.
Последствия такой политики разрушительны. Гиперинфляция пол ностью подрывает покупательную силу как частных, так и корпора тивных сбережений. Никто не хочет держать бумажные деньги, и это стимулирует избыточное потребление. Инвесторы сталкиваются с не определенностью и отказываются вкладывать средства, безработица взмывает до небес, а сбережения вывозятся за границу. Лучше всего в 2008 г. работал фондовый рынок Зимбабве, предлагавший клиентам хеджировать валютные риски даже притом, что экономика их стран вступила в полосу спада.
Проблемы инфляции
Очень соблазнительно думать, что обремененные большим долгом страны могут решить все свои бюджетные проблемы путем инфляции. Инфляция способна размыть реальную стоимость долга. Долги представляют собой фиксированную сумму, а работники, компании и правительства могут индексировать свои заработные платы и цены в соответствии с инфляцией.
Использование инфляции как средства избавления от задолженности связано с тремя основными проблемами. Инвесторы сразу распознáют даже хитро замаскированные инфляционные меры и потребуют повысить доходность инвестиций. Правительства многих стран установили инфляционные поправки к пенсии и заработной плате, поэтому с ростом инфляции растут и государственные расходы.
Почти половина расходов федерального бюджета привязана к темпам инфляции, поэтому высокая инфляция означает большой дефицит. Расходы на социальное страхование, составляющие около 25% от общей суммы расходов бюджета, официально индексируются; расходы на медицинское страхование по программам Medicare и Medicaid индексируются неофициально. Действительно, по оценкам Бюджетного управления конгресса в период 2009–2020 гг. эти три программы дадут 72% от общего прироста федеральных расходов и примерно такой же процент от общего прироста государственного долга. Если уж на то пошло, оценки Бюджетного управления могут быть консервативными, поскольку этого требует нынешнее законодательство. Они исходят из прогноза резкого сокращения оплаты услуг врачей по программе Medicare. Эти сокращения ежегодно откладывались, начиная с 2003 г.
Каждое повышение темпов инфляции уменьшает стоимость существующего долга, зато дефицит бюджета возрастает, и, вполне возможно, увеличивается реальное долговое бремя (в % от ВВП). Бюджетное управление считает, что рост темпов инфляции в следующие десять лет будет на 1% выше, чем прогнозировалось, а бюджетный дефицит — примерно на 700 млрд долл. больше.
Гиперинфляция в США?
Конгресс любит расходовать бюджетные средства больше, чем пьяный матрос пить водку при увольнении на берег. ФРС же видит решение любой проблемы в повышении ликвидности экономики. Учитывая столь неблагоприятную ситуацию, какова вероятность того, что в США в ближайшем будущем не развернется инфляция или гиперинфляция? Кто лучше ответит на этот вопрос, как не самый известный эксперт по гиперинфляции? Бернхольц считает, что при имеющихся денежно кредитных проблемах и монетарных методах их решения ситуация будет сложной, но непосредственной опасности гиперинфляции для США он не видит.
Возможно ли, что инфляция постепенно перейдет в гиперинфляцию? Я считаю, что нет. Хотя при покрытии более 40% бюджетного дефицита за счет кредитов действительно начинается гиперинфляция, в книге «Монетарная политика и инфляция» подчеркивалось, что важна не только общая сумма этих кредитов, но и их структура. В частности, там говорится: «12 рассмотренных примеров гиперинфляции наглядно демонстрируют, что все они были вызваны финансированием гигантских бюджетных дефицитов за счет денежной эмиссии» (выделенонами). Таким образом, только кредит, прямо или непрямо предоставляемый руководством банковской системы правительству, ведет к эмиссии денег, а следовательно, и к увеличению денежной базы. Это не распространяется на заимствования, производимые на фондовом рынке, если потом они не перепродаются ФРС. Если смотреть на бюджетный дефицит США с этой точки зрения, то далеко не все кредиты, получаемые правительством, финансировались через ФРС.
В соответствии с предварительными и приблизительными оценками, не 40, а всего 13% кредитов правительства США финансируются таким способом. Более того, обсуждая эту проблему, следует принимать во внимание, что около двух третей задолженности, номинированной в долларах, циркулирует за рубежом. Это — наряду с тем что огромное количество долларовых активов сосредоточено в собственности центральных банков Китая, Индии и стран Персидского залива, — может генерировать другие риски. Но они имеют иную природу (не считая возврата долларовой массы и покупки зарубежных активов ФРС). Инфляция в последующие годы может расти быстрее или медленнее, но опасности гиперинфляции в США пока нет.
Бернхольц, по всей видимости, слишком великодушен по отношению к ФРС и конгрессу. Он не учитывает ипотечные облигации Fannie и Freddie на сумму более 700 млрд долл., выкупленные той же ФРС на эмитированные деньги. Возможно, если бы другие центральные банки не скидывали ипотечные облигации по бросовой цене, ФРС пришлось бы монетизировать все 100% бюджетного дефицита США путем их скупки через Казначейство. Примечательно, что единственной страной в мире, в настоящее время отвечающей всем критериям для возникновения гиперинфляции, является Великобритания, где 100% бюджетного дефицита монетизировано через центральный банк. Поэтому неудивительно, что инфляция в Великобритании регулярно превышает даже собственные прогнозы Банка Англии. Очевидно, его сотрудники не видят никакой связи между этими явлениями.
Хотя вряд ли США, Японии или другой стране в ближайшем будущем угрожает гиперинфляция, впоследствии ситуация может измениться, если центральные банки какой-либо из этих стран утратят независи мость или начнут согласовывать свои действия с Министерствами финансов. Они уже потеряли значительную часть независимости благодаря политике количественного смягчения. Конечно, их руководство может уверять, что держит дистанцию и с законодательными органами и с Министерством финансов, но мало кто в это поверит. Центральные банки в Великобритании, Европе, США сейчас эффективно взаимодействуют с министерствами финансов (казначействами) в деле накачивания денег в экономику. Пока это не слишком сказывается на экономическом положении благодаря интенсивному процессу погашения долгов в частном секторе. Если эта политика будет продолжаться в возрастающих масштабах, то потребность в координации действий также будет расти, оставляя тем самым все меньше независимости центральным банкам. Мы надеемся, что, если начнется экономический спад, центральным банкам хватит мудрости не монетизировать государственный долг, несмотря ни на какой денежно-кредитный кризис. Как ни грустно, вряд ли этим надеждам суждено оправдаться.
В последние двадцать лет ФРС не раз допускала серьезнейшие ошибки. При Алане Гринспене единственным средством решения всех проблем ФРС считала наращивание ликвидности. Если у вас есть только молоток, то все вокруг выглядит как гвозди. При Бернанке ФРС интенсивно монетизировала государственный долг, а также ипотечные облигации, удерживавшиеся псевдогосударственными компаниями вроде Fannie Mae и Freddie Mac.
Если снова начнется экономический спад, то будет ли ФРС опять использовать свой молоток и накачивать ликвидность в экономику путем монетизации все возрастающего объема правительственных обязательств? Мы надеемся, что нет. Долговая дефляция — ужасная вещь, но гиперинфляция еще хуже. Нам надо тщательно следить за тем, чтобы центральные банки сохранили полную независимость.
